美联储开始加息,货币宽松会再次陷入危机吗?全球“水资源竞赛”已经成为“囚徒困境”

张墨南的货币宽松浪潮再次出现在世界上。日本和欧洲央行等主要央行表现出货币宽松趋同的特征,标志着“负利率时代”的到来。

自2008年国际金融危机以来,七年多来,主要经济体一直试图通过放松货币政策推高资产价格来修复资产负债表,从而推动经济复苏。

然而,这种复苏模式本身的基础并不牢固。全球经济仍然难以完全摆脱危机的阴影。它从国际金融危机前的快速发展时期进入了深度结构调整时期。各国根深蒂固的结构性问题尚未解决。结构调整远未到位、债务收紧压力加大、金融市场动荡加剧等问题都制约着全球经济的复苏和发展。

危机救助的形式并没有发生根本性的变化,它依赖于释放资金来实现经济复苏。

目前,除美联储退出量化宽松、英格兰银行开始加息、货币紧缩之外,世界上大多数央行仍保持甚至增加货币宽松。

截至2015年底,全球33个国家/地区(包括中国)的央行降息64次,总降息率为18.3%,为全球央行自2001年以来第二大年降息,2009年金融危机最为严重。

各国央行正努力应对金融危机的余波和低通胀风险,并倾向于维持货币宽松以维持经济增长。

欧洲和日本央行继续延长QE实施期,并扩大QE资产购买。中国、印度、韩国、新加坡、土耳其、俄罗斯、泰国、澳大利亚、新西兰、加拿大等新兴经济体和出口导向型国家已经降息,以实现更宽松的货币政策。

然而,由于宽松的货币政策,全球实体经济没有取得实质性成果。

全球复苏的速度明显低于预期,而国际贸易的增长甚至更慢。

全球产出能力过剩和劳动生产率增长缓慢导致全球经济潜在增长率下降、投资率下降和实际利率下降。大多数经济体仍然需要将“增长保护”作为重中之重。

根据世界贸易组织(世贸组织)发布的全球贸易增长报告,全球国际贸易从1990年到2007年增长了6.9%,从2008年到2015年平均增长了约3.1%。

去年,全球贸易增长率降至1.2%,远低于2008年金融危机前10年6.7%的年均增长率。

全球贸易增长缓慢大大降低了其对全球经济增长的拉动作用。

巨额债务增长的主题已经成为一个长期主题,“去杠杆化和去杠杆化正面临巨大压力。”

国际清算银行的数据显示,自2007年全球金融危机爆发以来,所有发达经济体的债务负担都有所增加,全球只有五个发展中国家实现了政府债务减免。

而全球范围内的政府债务总和自2007年以来已经增加了57万亿美元,远高于同期的全球GDP增量。然而,自2007年以来,全球政府债务总额增加了57万亿美元,远远高于同期全球国内生产总值的增长。

根据日内瓦报告,金融危机爆发后,全球债务负担总额(包括私营部门债务和公共部门债务)占国民收入的比例从2001年的160%上升至2009年的近200%,2013年达到215%。

尽管近年来增长率有所下降,但债务总额仍在继续增长。

除了发达经济体之外,金融危机后,新兴市场还通过各种刺激政策来促进经济发展。大量信贷推动了投资增长,同时私营部门(企业)债务也大幅增加。

目前,各国政府为了控制不断上升的经济风险,已经开始降低杠杆,清偿债务,即“去杠杆化、去杠杆化和福利化”。

许多国家必然会经历财政紧缩的过程,将公共债务降至可持续水平。公司和家庭部门必须增加储蓄,减少债务,修复资产负债表。这个过程将持续几年。所有这些都会对经济增长的驱动力产生负面影响,抑制总需求的增长。

在全球经济增长停滞、主要经济体货币持续宽松、主要央行进入负利率时代的背景下,追求短期利润甚至生息资产回报是必然趋势。

沉寂多年的大宗商品市场以及黄金等避险资产赢得了国际资本的高度青睐,新一轮资本流入正在卷土重来。

沉寂几年后,大宗商品价格再次大幅上涨。

自今年以来,彭博商品指数(Bloomberg Commercial Index)显示,投资者在商品市场的投资超过500亿美元,为每年2月至7月的七年来最高水平。

总回报率超过14%。

英国的“英国退出欧盟”和美联储暂缓加息进一步增强了黄金的套期保值和套期保值功能。

自2016年初以来,黄金价格上涨了近30%。

美国商品期货交易委员会(CFTC) WTI原油期货价格从今年1月的每桶27.5美元的低点上涨56%,至目前的每桶43美元,再次推高了商品泡沫的风险。

加息带来的新溢出风险尚未解决,新问题已经出现。

美联储加息引发了新的全球溢出风险。强势美元将不可避免地增加其他非美元货币对美元的汇率波动。许多外围国家不得不面对“不可能的三位一体悖论”和货币政策悖论。世界目睹了新一轮货币贬值和资本外流。巴西、俄罗斯和土耳其等国家已经成为脆弱的环节和风险爆发点。

尽管美国经济已经连续六次超过2%,但经济复苏的基础本身并不牢固。

美元升值、利率上升和全球经济疲软削弱了外国对美国制成品的需求,伤害了出口商。

企业投资速度放缓,更倾向于用大量现金回购股票和派发股息。

美国股市最近的剧烈波动也对财富效应产生了负面影响。

尤其需要密切关注的是美国长期国债收益率的未来趋势。一旦率先上升,带动企业债券收益率和居民长期抵押贷款的快速恢复,很可能导致居民和企业利息支出增加,居民消费支出和企业投资意愿下降,积累由量变到质变导致经济停滞。

在这种背景下,甚至有更多的市场预计美联储不会排除启动第四次量化宽松政策以回归量化刺激的可能性。

负利率政策对廉价资金的长期供应将大大增加资产泡沫和投机风险。

负利率政策是在全球经济增长停滞和通货紧缩的双重压力下产生的。背后的结构性问题是长期资本和投资回报率的下降。

一方面,这使得大部分资金积累在金融体系中,银行的盈余资金转向投资资产报告率较高的高风险领域,或者从事高风险资本运营,实现短期资本收益。

如果负利率政策持续下去,还会通过实际投资回报的下降降低长期实际利率水平,导致名义利率进一步下降,从而形成一个相互影响、相互强化的“负周期”。

另一方面,负利率政策的风险也将通过汇率和国际资本流动渠道释放。“水资源竞赛”已经成为“囚徒困境”。

特别是在反全球化趋势和负利率政策预期的影响下,各国竞争性的货币政策将会卷土重来,这使得全球资产价格波动更加剧烈。

如果当前的全球危机救助形式没有根本改变,仍然依赖于一条宽松的道路,那么“创造泡沫-穿透泡沫-再创造泡沫-再穿透……”的循环将会一次又一次地重复。

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